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  摘选:我们认为对于大众品的龙头公司不应该仅限于根据过去几年的利润增速,简单给出pe估值,而更应当从行业格局的维度去重新思考估值体系。南方财富网小编为您提供

  各位投资者大家晚上好,我是华创策略分析师徐驰。大众消费是我们去年四季度以来领先市场并坚定看好的主线之一,我们在《大众消费:3.8亿农民工安家落户带来十年红利》等专题报告中详细描述了逻辑,包括:中短期看,大众消费是“类滞胀”环境下最优的配置选择,中长期看,收入分配及贫富分化调整将增加中低阶级收入及边际消费倾向,14年以来,中国城镇化方式由之前的“一线城市打工,县城农村居住”转为围绕“二线中心城市群”安家落户“,以此带来的永续性收入预期,社保完善降低预防性储蓄,居住方式家庭化及消费习惯”品牌化“,带来3.8亿”准流动人口边际消费倾向的增加,而18-19年:降低个人所得税、消费税等税负,精准扶贫带来的万亿级资金支持,乡村振兴(农村土地+城市资本),特别是土地流转与经营建设性入市将为农民带来财产性收入的大幅增加都将助力大众消费的崛起。今年以来,上述逻辑,无论是产业上,拼多多等中低端消费升级的强势崛起;还是A股大众消费板块的火热均是对上述逻辑的验证

  在上述逻辑基础上,今天我想向各位领导着重汇报,参考中国、韩国经验以及外资偏好分析,A股纳入MSCI后,对于A股消费品龙头的中长期影响,我们的结论如下:

  就中长期而言,A股纳入MSCI后,确定性的将增大外资对于A股的配置,我们测算,短期和中长期带来的增量资金将分别达到700亿元与17000亿元。

  参考中国、韩国经验,纳入MSCI之后,主要会有以下特征:1)外资持股占市值比例明显上升。中国从7.01%逐步提升至24%,韩国大幅提升至30%;2)整体波动率,换手率收敛至原先的一半左右。从中国、韩国来看,年化波动率35%-50%下降到15%-25%,换手率下降2-3倍。3)与国际接轨程度提高至原先的一倍以上。加入MSCI指数前10年,中国、韩国指数与标普500指数的相关性为21%-24%;自加入后,相关性提高至51%-65%;4)从行业表现上看,两国消费类板块,如:食品、医药等,均是加入MSCI后领跑的行业。MSCI中国指数最终成分股行业权重分布和近期沪港通等海外表征性资金行为也验证了上述趋势,金融、医药、食品是A股纳入MSCI标的中行业占比最高的前三大行业和增量资金影响最大的前三大行业。

  就龙头公司而言,中国MSCI指数中统一位于前十大重仓股,占比1.88%,中国2005年全面纳入MSCI后,统一流通股中外资持股比例大幅增加,股价随估值水平上升而不断走高。统一企业的外资持股比例从14%持续增加到2007年的44%,其后不断增加至目前的54%左右;2005年PB为1.2倍,2006年后五年维持在2.34倍,外资涌入后PB不断增加至3.2倍水平。此外,2005年统一企业的股价进入了上升通道。从05年的9元左右翻倍增长至19.18元,剔除2008年金融危机影响看,统一企业的股价在2005年-2017年呈快速上涨趋势,股价中枢从9元左右抬升至70元。我们认为,估值水平的提高是统一股价提高的主要原因之一。从统一企业的经营业绩数据来看,2006年及07年统一企业的205%及73%净利润增长表现抢眼,大量涌入的外资对当时处于“国际化”扩张期的统一企业预期较高。然而从08年以来受消费者市场环境变化,统一企业经营的方便面及饮料销量受到冲击,营业利润增速变缓股价仍在上升通道。中长期来看,股价上涨主要来自对企业预期而导致的估值水平的上升。

  因此,我们认为,A股6月正式纳入MSCI后,海外资金对A股特别是消费品龙头的配置将是中长期过程,而非短期主题炒作,将利好大众消费品龙头估值中枢的提升,叠加之前描述的“类滞胀”预期及贫富分化的调节将带来大众消费品持续性的投资机会。相关行业细分及标的的挖掘,下面将由各位消费组的行业研究员老师为大家仔细分享。

  华创证券于今年4月就反复强调,应该转换看待食品饮料行业思维,在大众品方面,应从成长思维向格局思维转变。格局思维是指对于大众品的估值定价要看其在行业整体格局中处于怎样的定位,这样才能给出合适的估值。今年大众品的主题是寻找品类的代名词,比如讲到酱油就会想到海天,讲到榨菜就会想到涪陵。在这个方向上,从年初至今,我们一直都在寻找并推荐一些大众品的龙头公司,建议优选有明显竞争优势、未来市占率有望大幅提升的品牌公司。今天我主要从三个方面对食品饮料板块做观点的陈述:

  1、食品饮料行业目前的现状以及对于该行业未来趋势的判断。目前大众消费的需求持续升级。从需求端可以观察到三个现象:1)消费者对于价格的敏感度持续降低;2)随着互联网信息的快速渗透,品牌向下线城市渗透的成本越来越低;3)各方面渠道的发展助推了品牌公司产品货架的扩张。在这些基础条件之下,整个传统大众品类里具有代名词性质的品牌公司会迎来最好的时代。在供给端,整个行业竞争的门槛不断提高,很多公司具备了一定的规模优势,因此虽然成本在增长,但其毛利率仍然是上涨的。去年包材价格上涨,整个行业的成本也一直在增加,但食品饮料行业的很多公司,特别是龙头公司,通过产品结构的持续升级,或者直接提价,将成本压力完全消化掉,等到成本不再上涨甚至下降的时候,毛利率是有大幅提升的空间的。去年大多数白酒实现了提价,今年结构升级和提价行为还在持续发生。调味品公司在去年上半年也基本实现了提价。从去年12月份开始到今年5月份,啤酒行业的很多龙头企业纷纷进行提价。这些公司凭借产业链优势以及在行业中的地位优势,直接进行提价,推动毛利率进一步改善。小企业因为前几年需求不足,再加之成本压力很大,在快速地退出市场,因此品牌公司、龙头公司的份额不断提升。我们觉得这基本上也是很多细分领域及行业的趋势走向。

  2、如何对食品饮料企业估值。我们认为对于大众品的龙头公司不应该仅限于根据过去几年的利润增速,简单给出pe估值,而更应当从行业格局的维度去重新思考估值体系。可以看到,海天的利润增速只有20%出头,但估值从当年的二十几倍左右已经上涨到45倍左右。进入18年以来,桃李面包(57.49 +0.17%,诊股)、安琪等等都出现了类似的特征。上述公司共同的特点都是持续保持稳定而快捷的增长,而且远超行业水平。这些企业在整个行业里的竞争格局是一家独大,未来经营的稳定性和确定性都非常好。华创食品现在持续在另外一些大众品的细分消费领域里面寻找类似的公司。我们认为企业之间的核心差异在于竞争格局,上述公司的一个竞争优势便是其竞争格局远远超越竞争对手。另外,具备很大份额提升空间的公司应该享有更高的估值溢价,我们现在甚至在关注一些PE只有两倍左右的公司。

  3、在各个细分领域比较推荐的标的。从整个细分行业来看,我们认为调味品板块是最应该具备估值溢价的板块。这个板块长期受消费升级影响,餐饮回暖给了这个板块非常大的支撑。另外这个行业的品牌集中程度不断提升,其细分子行业的龙头公司都具备持续稳健且快速增长的基础。标的方面,我们重点推荐的是海天、安琪榨菜和安井食品(34.56 +2.13%,诊股)。目前,整个火锅料行业保持在百分之十五左右的增长,行业集中程度非常低。小企业因为税收、环保等各方面的压力不断退出市场,在这种情况下,安井因为具备非常强的供应链优势以及优秀的管理团队,未来集中程度有望大幅提升。另外比较看好的板块是啤酒板块,这个板块的格局持续改善。从去年开始到今年,可以观察到几个现象:1)品牌策略以及企业的KPI考核方式发生变化;2)出现关厂潮。最先开始关闭低效厂的是重庆啤酒(29.98 +0.23%,诊股),所以其利润率改善也是最优先的;3)从去年底开始的提价行为,目前仍然在进行当中,再加上今年的催化剂比较多,比如世界杯等,所以我们非常看好啤酒板块。第三个子板块是乳制品。整个乳制品行业是持续向好复苏的,主要的增长会来自于下线线农村城市。从公司层面来看,伊利和蒙牛的经营质量和市场份额持续提升,但是今年的行业竞争格局会更加激烈,特别是伊利和蒙牛对于市场的争夺还在进行过程当中,我们建议投资人看的更长期一些。第四个比较推荐板块是休闲食品行业。我们觉得该产业的发展空间巨大,细分区域的增速也很快,但内部的替代性会比较强,对于公司的创新和管理能力要求比较高。在这个细分板块里,重点推荐的标的是绝味食品(47.99 +4.26%,诊股),还建议投资人关注好想你(14.70 +0.34%,诊股)和洽洽食品(17.10 -2.06%,诊股)。

  1、2018年引种量有望继续下行,祖代、父母代存栏已降至历史底部。我们判断2018年祖代肉种鸡引种量将低于65万套,在2017年基础上进一步下降。其中,安伟杰(新西兰)不超过30万套,科宝(新西兰)不超过12万套,益生自繁20万套左右。2018年美国复关无望,一方面是受到贸易摩擦影响,另一方面美国近期发生低致病性禽流感,按照中国一贯做法,无论是高致病性还是低致病性都不会复关。此外,英国、荷兰也于近日爆发高致病性禽流感,法国发生低致病性禽流感,三国均复关无望。

  2018年第17周(4月23日至4月29日)我国祖代种鸡总存栏量116.6万套,处于2013年以来同期底部区域,在产祖代种鸡存栏量79.39万套,处于2009年以来同期底部区域。2018年第17周我国在产父母代种鸡存栏量1355.46万套,环比下降1.2%; 现考虑监测数据占全国总存栏比重变化,全国在产父母代存栏已降至2024万套,同比大降23.5%,较2016年同期大降30.4%。后备父母代种鸡存栏量839.24万套,处于2014以来同期水平。

  2、强制换羽难以为继,疫病问题逐渐凸显。强制换羽最重要的就是种公鸡充足,由于父系性能下降明显快于母系,第一周期的后期种公鸡供给会不足,当引种规律时,企业可以通过引种补充老鸡群延续正常生产。然而,近年来我国祖代肉种鸡引种相当不规律,从而导致第一周期后期种公鸡不足,第二周期换羽时,种公鸡更不足;雪上加霜的是,2017年4月开始,我国从新西兰引进祖代鸡的公系占比由15%降至10%。受种公鸡不足影响,祖代场已基本不再换羽,而父母代场换羽空间也相当有限。我们从近期一系列的草根调研过程中了解到,部分父母代企业种公鸡占比已大幅下降至6-8:100,部分区域甚至出现寡妇鸡,强制换羽难以为继。近年来持续的强制换羽也开始引发支原体、肝脏破裂等问题,2018年下半年和2019年该问题可能会突显。

  3、投资建议: 2018 年以来父母代鸡苗价格已连续16 周超过30 元/套,父母代鸡苗企业盈利丰厚;除父母代鸡苗价格稳步上行之外,2018 年以来,商品代鸡苗价格和毛鸡均出现淡季不淡的现象。受引种量持续收缩,及强制换羽难以为继影响,禽链大周期反转已然确立,每年第三季度是鸡肉传统消费旺季,我们判断毛鸡、鸡苗、鸡肉价格大涨将提前启动,本周末主产区毛鸡价格已全面突破4 元/斤,山东烟台等地鸡苗价格突破3 元/羽,建议坚定配置肉鸡板块。我们预计2018 年益生股份(17.30 -9.42%,诊股)外销父母代鸡苗800 万套,商品代鸡苗3 亿羽, 民和股份(12.81 -7.24%,诊股)外销商品代鸡苗2.6-2.7 亿羽,仙坛股份(24.81 -1.43%,诊股)和圣农发展(15.52 -4.67%,诊股)分别屠宰肉鸡1.2 亿羽、5 亿羽,按照涨价顺序和价格弹性依次推荐益生股份、仙坛股份、圣农发展,关注民和股份。

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